【券商聚焦】长江证券首予曹操出行(02643)“买入”评级 指公司盈利能力持续改善|焦点信息

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金吾财讯|长江证券发布研报指，曹操出行(02643.HK)是深度嵌入吉利集团产业链的出行平台，开创“定制车生产工具+数字化系统+合作伙伴”的重资产网络运营模式。公司已成功将供应链优势转化为实质性的利润增长与现金流改善，完成了从“规模扩张”向“效率收割”的商业闭环。Robotaxi作为中远期重要战略，有望重塑公司长期价值。盈利能力持续改善，现金流显著回暖。公司2025年实现营业收入201.9亿元，同比增长37.7%；GTV规模达到234.3亿元，同比增长38.2%，增长主要源于订单量爆发及市场渗透率提升。随规模效应释放与补贴力度收紧，公司毛利率持续提升至9.4%。在高经营杠杆下，AI系统强化资源调度，管理费用率趋势性下行。2025年第四季度，公司首次实现经调整后净利润转正，经营性现金流显著回暖，正式步入盈利性增长轨道。定制车模式重塑成本优势，驱动UE模型优化。公司深度协同吉利产业链，利用专为网约车场景设计的定制车型（枫叶80V、曹操60），将传统“现金补贴”转化为“工具红利”，实现单公里总拥有成本（TCO）显著下降33%。该模式以硬件降本对冲聚合平台的抽佣压力，在补贴退坡背景下确保了司机收入的稳定性与粘性，并有效提升司机每小时收入高于行业平均水平，实现了供给质量与效率的双重跃迁。Robotaxi开启第二增长曲线，盈利模型具备向上期权。公司于2025年开启Robotaxi业务拓展，运营模式为“智能定制车+智能驾驶技术+智能运营”三位一体，是吉利控股集团下实现Robotaxi商业化运营最重要的载体。公司正探索从主驾安全员到无人化运营的过渡，并计划以深度前装定制L4车型Eva Cab作为未来商业化运营的主要载体。相较于网约车，预计Robotaxi业务在毛利占GTV的比例上有望优化20%以上空间，对公司整体盈利能力的提升潜力显著。投资建议方面，报告预计公司2026-2028年收入分别为256、317、381亿元，对应PS分别为0.42X、0.34X、0.28X，首次覆盖，给予“买入”评级。